30 augusti 2011

Rapport för Alltele och artikel

Imorgon kommer Alltele med sitt delårsbokslut för Q2. Bolaget är inte särskilt väl analyserat och inga sammanställningar över förväntningarna finnas. Dock har dels både Remium och Redeye informerat om sina förväntningar för Q2. Remium förväntar sig en omsättning på 126,3 Mkr och ett rörelseresultat om 7 Mkr, medans Redeye förväntar sig 124 Mkr i omsättning och ett EBITDA-resultat om 12 Mkr. Det är ett tunt underlag, men jämkar man dessa så blir förväntningarna:

Omsättning 125,15 Mkr
EBITDA-resultat 12 Mkr
Rörelseresultat 7 Mkr

Utöver detta så har den Alltele kunnige skribenten Manuell en prognos om ett resultat före skatt om 9,5 Mkr.

***

Idag fanns en artikel om Värmlands Finans i NWT, intetsägande men ändå bra att det sprids en positiv bild om företaget inför den stundande företagsobligationen och som indirekt blir marknadsföring för densamma.

26 augusti 2011

Rapportkommentar Värmlands Finans


Värmlands Finans släppte under morgonen sin rapport för Q4. Jag resonerade utifrån ett resultat före skatt om 1 Mkr vore behagligt och i rapporten så har man ett resultat om ca 938 tkr före skatt, tilläggas skall då även att man gör en nedskrivning om 300 tkr på aktieinnehavet i YCO. Den nedskrivningen undantagen så hade vinsten före skatt legat på ca 1,24 Mkr.

Det större avtalet var med största sannolikhet enbart med 1 månad sett till omsättningen och generarar förmodat 500-600 tkr i månaden, utöver det har 10 Mkr blivit tillgängliga under sommaren. Vilka förmodligen kan generera intäkter som på raden innan skatt kan ligga på 200-300 tkr per månad.
Alltså är det dryga 1,85 Mkr som rinner längre ned i resultaträkningen till kommande kvartal, antar man även en högre kostnadsnivå om 350 tkr utifrån Q4 så har man framöver ett resultat för skatt om 2,7 Mkr per kvartal.

En annan nyhet som återfinns under VD kommentarerna av Hans Söderberg är att bolaget inom kort kommer att ge ut obligationer för 25 Mkr med en årlig ränta om 10% och som löper på 3 år. Räntan kan av många förmodligen uppfattas som väldigt hög, men återigen så genererar det kapital som snurrar i factoringen 40-70% i avkastning på årsbasis. Senast då Värmlands Finans gav ut en företagsobligation tidigt i våras så fick man in ca 7,6 Mkr. Mycket har hänt i företaget sedan dess och troligen så borde man ha lättare att denna gång kunna attrahera ett större belopp. Potentialen i bolaget utökas dock drastiskt om man skulle kunna få in de 25 Mkr som är angivet som tak.

Antar man att bolaget får in 25 Mkr, så skulle dessa konservativt kunna generera 5,5 Mkr i resultat före skatt utöver den prognos jag har för stunden. Det skulle innebära ca 15,8 Mkr i resultat före skatt på rullande 12-månaders basis från det tillfälle som obligationslikviden inflyter. Det skulle innebära en höjd riktkurs uppemot 2,30-2,40 kr!

24 augusti 2011

Vinsthemtagning och inför rapporten i Värmlands Finans

Alltele har gått riktigt bra senaste tiden, det tack vare förvärvet av Ventelo samt storköp av Mark Hauschildt som pumpade upp kursen. Alltele har för stunden passerat min gamla riktkurs och jag väljer därför att avyttra hela innehavet, i hopp om att kursen kommer att sjunka ner igen. Den underliggande verksamheten anser jag vara värd betydligt mer, vilket framgår i min uppdaterade analys. Dock så kommer resultatet i Q2 vara desto mer blygsamt, förmodligen ändå ett av de bättre resultaten någonsin i ett enskilt kvartal. Men ändå relativt lågt kontra värderingen.

I delårsbokslutet så borde det inte finnas några direkta kostnader för förvärv, eventuellt mindre kostnader för juridisk rådgivning inför förvärvet av Canal Digitals IPTV-verksamhet. Kursen kan troligen ligga kvar kring dessa nivåer, men torde knappast dra iväg på rapporten. Kommande kvartalsrapporter kommer troligtvis innehålla en hel del kostnader för omstrukturering i Ventelo. Vilket kommer att göra att den kortiktiga värderingen blir ganska hög, vilket troligtvis kan avskräcka så gör jag en chansning och står utanför.

***

På fredag så kommer Värmlands Finans med sitt delårsbokslut för Q4 i det förlänga verksamhetsåret. Bolaget bör visa upp en vinst av goda mått, men en bra bit ifrån vad den underliggande verksamheten genererar i dagsläget. Det nya större avtalet, borde bara varit med under en måndag. Men kan dock teoretiskt nära på ha varit med under två månader. Resultatet innan skatt borde konservativt uppgå till något över 1 Mkr, om det större avtalet enbart varit med under en månad och med lite mer kostnader. Samt är frågan hur pass mycket av emissionskostnader som tas direkt i Q4. Men ett resultat kring 1 Mkr före skatt, känns dock behagligt.

Ser man till den underliggande verksamheten och de 10 Mkr som man ökade kapitalbasen med under sommaren , så torde dock resultatet framgent ligga kring 2,5 Mkr på kvartalsbasis. Då dessa 10 Mkr borde varit tillgängliga under i princip hela innevarande kvartal.

16 augusti 2011

Det kom ett förvärv

Igår kom information om ett förvärv, som normalt sett borde ha handlat om Alltele av de bolag jag bevakar. Men det var något oväntat Värmlands Finans som kom med en nyhet om att man förvärvar ett factoringbolag i Örebro (Holmstedt & Partner Financial Services AB). Förvärvslikviden är fastställd till ca 2,1 Mkr och i köpet ingick kundfordringar på ca 2 Mkr. I pressmeddelandet så anges att förvärvet förväntas ge Värmlands Finans en ökad fakturavolym om 120 Mkr, vilket får anses som aningen luddigt. I den befintliga verksamheten så återfinns en volym om 20-25 Mkr per år. Vilket alltså innebär att man måste öka kundfordringarna från ca 2 Mkr till ca 10 Mkr. Inte helt otänkbart så har Holmstedt & Partner Financial Services AB haft samma bekymmer som Värmlands Finans, att öka sitt rörelsekapital med inlånat kapital för att få en hävstång i verksamheten.

Ser man dock till det resultat som förvärvet hade under föregående verksamhetsår, 564 tkr, så är inte förvärvet särskilt dyrt. Man får betala ca 4 ggr EBT resultatet. Det som är mindre positivt med förvärvet är att man mister skalfördelar, då man får ytterligare fasta kostnader i form av ett nytt kontor i koncernen. Något man dock inte skall underskatta är en lokal marknadsnärvaro, vilket också har ett värde. Men det återstår att se om detta förvärv var ett undantag, eller ifall Värmlands Finans kommer att verka för ytterligare konsolideringsaffärer framöver. För det finns väldigt många lokala factoringbolag som ligger och snurrar på i princip eget kapital utan möjlighet till refinansiering, som kan vara en möjlighet till tillväxt för Värmlands Finans om man lyckas att öka sitt rörelsekapital.

15 augusti 2011

Insiderköp och kallelse till extra bolagsstämma

Idag kom ytterligare en god signal från Värmlands Finans, Glenn Renhult har ökat sitt innehav med ytterligare ca 958 tusen aktier i bolaget(motsvarar drygt 2% av kapitalet i bolaget). Intressant är att han gör det så passa nära inpå rapporten som ligger runt hörnet.

***

I kallelsen till den extra bolagsstämman i Alltele så framgick villkoren för emissionen av konvertiblerna, som utgör en delbetalning för förvärvet av Ventelo. Dessa kommer att löpa med en årlig ränta om 4% och räntan erlägges i efterskott då konvertering sker. Inte allt för oväntat att räntesatsen blev blygsam, men positivt att den erläggs i efterskott (även om det inte är några större belopp) och att kassaflödet under tiden kan användas till annat.

29 juli 2011

Ny riktkurs på Alltele efter förvärv

Den tidigare riktkursen för Alltele uppnåddes under gårdagen, som en direkt följd av att man förvärvat Ventelo och att NIP(läs Mark Hauschildt) storhandlat aktier under gårdagen. Min gamla riktkurs var 27 kr, till de förutsättningar som rådde då. Sedan jag skrev den analysen så har det flaggats om två förvärv, inget av dem har ännu genomförts.

Det ena förvärvet som kommunicerades i slutet av juni avser Canal Digitals IPTV-verksamhet och kommer att kräva konkurrensverkets godkännande för att det skall gå igenom. Det förvärvet avser ca 22 000 kunder och prislappen är satt till 500 kr per kund (summa 11 Mkr). Ett förvärv som utöver den rent ekonomiska aspekten är en väldigt strategisk investering. Man har vid ett godkännande av affären ett komplett Triple-Play erbjudande till sina kunder, som man har full kontroll över. De kunder man får in via affären kan man även korsförsälja mot och få dem att byta till Allteles övriga tjänster. Förvärvet borde tillföra en omsättning om 40-45 Mkr på årsbasis för Alltele.

Det andra förvärvet som är avsevärt mycket större, avser Ventelo som man gjorde offentligen den 27/7. Förvärvet kräver dock att aktieägarna i Alltele godkänner att förärvet genomförs genom emittering av dels nya aktier och konvertibla skuldebrev. Något som inte bör bli något problem, då prislappen i mina ögon är fantastisk trots att utspädningen blir maximalt ca 23%. Ventelo kommer att bidra med ca 300 Mkr i omsättning och 40 Mkr i ökat EBITDA-resultat, enligt Ola Norberg. För detta betalar man med 1,5 miljoner aktier (värde ca 36-38 Mkr då förvärvet blev känt) och ett konvertibelt skuldebrev med ett nominellt belopp på 40 Mkr, vilket kommer att ha en konverteringskurs om 40 kr. Så maximal utspädning blir 2,5 miljoner aktier och en köpeskilling på 80 Mkr om man avrundar uppåt.

Jag tycker att en rimlig värdering för Alltele är en EV/EBITDA multipel om 6. Tillämpar man den på Ventelo-förvärvet och att förvärvet tillför 40 Mkr i ökat EBITDA-resultat så är värdet för aktieägarna i Alltele 240 Mkr, vilket man betalar 80 Mkr för. Det tråkiga är dock att förvärvet sker med en relativt stor utspädning för befintliga ägare, den andra effekten som dock är väldigt positiv är att förvärvet enbart påverkar Allteles kassaflöde i en riktning. För jag räknar absolut med att de konvertibla skuldebreven kommer att konverteras.

På rullande 12 månaders basis, Ventelo inräknat, så borde EBITDA-resultatet för Alltele numera uppgå till ca 100 Mkr. Vilket gör att jag höjer min riktkurs till 44 kr, justerat för utspädningen.

14 juli 2011

Värmlands Finans - Ny riktkurs

Värmlands Finans meddelade idag att man stärker sin kapitalbas med ytterligare 10 Mkr. Det är även första gången som man lyckas stärka den i större omfattning utan att tillskottet kommer från aktieägarna. Man meddelade även att man sysselsatt kapitalet omgående, vilket gör det till en extremt bra nyhet. Trots detta så blev reaktionen från marknaden inte allt för stark, vilket förmodligen kan förklaras i att bolaget fortfarande ligger i en viss skugga med sin brokiga historia.

Dagens nyhet förändrar förutsättningarna från min analys och jag kommer även nedan att justera min riktkurs. Bolaget är för stunden i en extrem tillväxtfas och skulle dem nu lyckas att refinansiera verksamheten med externt kapital, så finns goda möjligheter till vinstexplosion då man kommer att uppnå skalfördelar.

Lyckas man omsätta detta kapital 10 ggr per år och erhåller en provison om 4% i genomsnitt, vilket är en trolig provision då man inte kommunicerat något större kontrakt, så genererar det nettointäkter om 4,4 Mkr. För att ytterligare vara konservativ i antagandena så utgår jag ifrån att man betalar 10% i ränta för lånet och att man även med den nya volymen drar på sig årliga kostnader utöver det om 1 Mkr(personalkostnader eller kreditförluster). Isådanafall återstår 2,4 Mkr som efter skatt blir ca 1,77 Mkr eller drygt 4 öre extra i vinst per aktie.

Jag tycker fortfarande att bolaget förtjänar en rabatt, utifrån vart man är listad samt att man fortfarande har en del att bevisa, men ett P/E-tal på 9 är fullt rimligt. Utifrån dagens nyhet så borde aktien då stigit med ca 36 öre, för att räkna in de nya förutsättningarna. Aktien, eller BTA:n där den mesta handeln sker, steg idag "endast" med 5 öre. Denna dag var även den sista handelsdagen i BTA:n, så under en veckas tid framöver kommer handel enbart att förekomma i B-aktien, och de nya aktierna beräknas finnas på respektive depå den 21/7 enligt bolaget. Ny riktkurs i Värmlands Finans sätter jag till 1,60 kr

23 juni 2011

Angående Värmlands Finans

Fram tills dess att BTA inte har blivit registrerade som aktier, så är det mer fördelaktigt att köpa dem istället. Registreringen till B aktier bör vara klar inom kort. Värmlands Finans BTA går att köpa för ca 0,65-0,70 kr, medans B aktien handlas för ca 0,85-0,90 kr.

21 juni 2011

Analys Värmlands Finans - Skördetid för pengamaskinen

Värmlands Finans är ett mindre finansbolag som bildades 2007 i samband med förvärvet av Capital Invest Värmland Kommanditbolag. Bolaget har sin huvudverksamhet i fakturaköp, men erbjuder även tjänster såsom fordringsköp, fakturaservice och kreditupplysning.
Värmlands Finans huvudverksamhet, fakturaköp, är mycket lönsam men samtidigt även mycket kapitalintensiv. För att verksamheten skall kunna växa, så behövs rörelsekapital. Det ständiga problemet för bolaget har varit att få fram nytt rörelsekapital för att tillväxten skall ta fart och för att bearbeta de kunder som står i "kö". Bolaget hade ett turbulent år föregående verksamhetsår i jakt på nytt rörelsekapital, man försökte bland annat med en unit-emission(aktier och teckningsoptioner) och en konvertibelemission. Dessa emissioner inbringade drygt 9 Mkr till bolaget, efter emissionskostnader.

Man lyckades inte att förbättra skuldsidan, dvs att refinansiera verksamheten, under föregående verksamhetsår. Mycket bättre har det inte blivit heller detta verksamhetsår, men man lyckades att få in 7,5 Mkr i ett obligationslån. Trots att, ett för bolaget, relativt stort kapital kunde lånas in från marknaden så omsattes kapitalet direkt i verksamheten och man var på nytt i behov av ytterligare rörelsekapital.

För att ytterligare kapitalisera bolaget så genomfördes en företrädesemission på 15,1 Mkr, men som blev kraftigt övertecknad. För att tillvarata möjligheten att förbättra bolagets balansräkning så beslutade styrelsen om övertilldelning utifrån det mandat som gavs från den extra bolagsstämman att emittera högst ytterligare 10 000 000 aktier. Bolaget tillfördes därmed ca 20,1 Mkr, före emissionskostnader, och det totala antalet aktier uppgår nu till ca 43,98.

Under tiden som denna emission pågick så tecknades ett nytt factoringavtal med en beräknad volym på 240 Mkr per år. Ett avtal som är gigantiskt för Värmlands Finans och bolagets i särklass största avtal. Med detta avtal som torde kräva 20 Mkr per månad (240/12) i rörelsekapital, så har man satt hela emissionslikviden i rullning. Bolaget betalar upp till 97 % av fakturornas nominella belopp och konservativt räknat så bör man utgå ifrån att avgiften ligger på 3 % på detta avtal, då landstinget står som slutkund.


Prognos

Om man för kommande verksamhetsår räknar extremt konservativt och utgår ifrån att verksamheten, det nya avtalet undantaget, endast klarar att gå break-even, så blir rörelseresultatet ca 7,2 Mkr (240 Mkr * 3 %). Vilket innebär ett resultat per aktie om 12 öre efter schablonskatt. Vilket ger ett P/E-tal om 5,8, beräknat på en kurs om 70 öre. Tilläggas skall då även att det egna kapitalet uppgår till ca 77 öre per aktie efter emissionen och att soliditeten ökar från ca 45 % i slutet av Q3 till ca 65-67%.

Bolaget har nu nått en väldigt intressant nivå där man har en god lönsamhet och en väldigt solid bas att stå på. Men återigen för att få verksamheten att växa ytterligare så krävs än mer rörelsekapital och för att få hävstång mot det egna kapitalet, krävs att bolaget lyckas bättre på skuldsidan. I dagsläget så betalar bolaget en mycket hög finansiell kostnad för det kapital man har fått in, men den kostnaden är det absolut värt att betala då kapitalet genererar en betydligt större intäktsström. Det som är väldigt intressant på längre sikt är om bolaget kan få igång inlåningsverksamhet med insättningsgaranti, vilket kraftigt skulle sänka den finansiella kostnaden för kapitalet och kraftigt förbättra tillgången på rörelsekapital.

Antar man dock att bolaget under kommande verksamhetsår förbättrar skuldsidan med 10 Mkr och att man får betala en ränta om 9,05 %, vilket har varit fallet med obligations- och konvertibelemissionen, samt att man erhåller en snitt provision om 4 % och omsätter kapitalet 11 gånger. Då ger detta en intäkt om 4,4 Mkr och en kostnad om 0,9 Mkr, alltså ett resultat tillskott om 3,5 Mkr. Vilket isåfall innebär att vinsten per aktie ökar med ca 6 öre(efter schablonskatt).

Jag bedömer att vinsten för kommande verksamhetsår, enligt ovan, extremt konservativt uppgår till ca 12 öre. Verksamheten var dock vinstgivande även innan den senaste företrädesemissionen och med beaktande att en mindre vinst utöver det nya avtalet genereras samt att den löpande återinvesteras i verksamheten så är det mer troligt att vinsten landar kring 15 öre efter schablonskatt.

Fortfarande finns då ett stort utrymme för resultatlyft med att skuldsidan kan förbättras starkt och även med beaktande att vinsterna återinvesteras i verksamheten löpande. Exempelvis om man återinvesterar bedömd vinst från det senaste avtalet om 5,3 Mkr efter schablonskatt, så genereras nya nettointäkter om 2,3 Mkr om man omsätter kapitalet 11 gånger per år och till en avgift om 4 %. Det innebär ett vinsttillskott om 3,8 öre per aktie efter schablonskatt.


Värdering

Enligt mig så värderas bolaget för stunden till en extremt stor rabatt, förmodligen till viss del förklarat med att bolaget har varit bristfällig i sin kommunikation och har haft en brokig tillvaro på Aktietorget sedan bolaget listades. Man har exempelvis haft svårt att leverera delårsbokslut på utsatta datum, beslut om företrädesemission som togs tillbaka och som blev en riktad emission. Förutsättningarna för bättre informationsgivning framgent förbättrades dock när Hans Söderberg anställdes som VD från SEB.

Bolaget bör handlas till en rabatt, med anledning av bolagets storlek och vart man är listad. Jag tycker dock att ett P/E-tal om 8-9 är högst rimligt, vilket ger en rabatt om 25-40% mot börsens genomsnitt. Utifrån den värderingen så vore en rimlig kurs 1,20-1,35 kr, utifrån dagens förutsättningar. Därav så blir riktkursen 1,25 kr, vilket känns betryggande utifrån dagens intjäningsförmåga och att man har en väldigt stark balansräkning. En betydande uppsida finns fortfarande om man skulle lyckas rejält med att förbättra skuldsidan, men redan idag med befintlig verksamhet så finns det en ordentlig kurspotential.

9 april 2011

Tilldelning i Orasolvs emission

Hela  1 826 Orasolv BTA 2 trillade in på depån idag. Hade inga större förväntningar under emissionen och framförallt inga större förhoppningar efter pressmeddelandet om utfallet i emissionen. Kommer dock inte komplettera med ytterligare inköp innan rapporten för det första kvartalet.

7 april 2011

Orasolvs emission och uppföljning portfölj

Utfallet i Orasolvs emission kommunicerades idag och utfallet blev mycket bra. Den tecknades till 161%, varav 89% skedde med stöd av teckningsrätter. Med andra ord har jag inga större förhoppningar om någon gigantisk tilldelning under morgondagen då jag får besked, om något överhuvudtaget.

Angående förvärv av kliniker så skall tydligen inte några teckningsoptioner användas som betalning längre. Utan på ett ungefär så är upplägget 2/3 kontanter och 1/3 aktier. Vad gäller aktier så vill man gärna försöka hålla den delen nere, men ändå tillräckligt mycket för att ge ett fortsatt incitament för den tidigare innehavaren att göra ett bra arbete och utveckla verksamheten.

Tack vare emissionen så borde det nu finnas tillräckligt utrymme för några förvärv ytterligare i den storleksordningen som det senaste. Kassaflödet under Q1 blir extremt intressant att se. Uppnår man ett positivt kassaflöde och kan erhålla en större finansiering från banken, så kan det bli riktigt intressant då tillväxten sker i betydligt större omfattning utan någon utspädning för befintliga ägare. Skall man dock uppnå den målsättning som finns, så kommer förmodligen en eller två nyemissioner att genomföras ytterligare.


***

Utvecklingen på de bolag jag gett köprekommendation har utvecklats väl efter drygt en månad. Alltele har stigit 11,43% sedan analysen och Bahnhof har stigt 33,70 kr. Intressant är även att Carnegie har varit inne och handlat en hel del Alltele aktier, vilket inte gör det omöjligt att Alltele har kommit in i någon fond.

***

Pga tidsbrist så har det varit aningen glest mellan inläggen, dock så är det ett antal analyser pågång inom kort.

31 mars 2011

Köprekommendation på Bahnhof

Veckans affärer gav idag en köprekommendation på Bahnhof i deras analys på bolaget. Trots att man tydligen inte har något större förtroende över Bahnhofs egna prognos för 2011. VA estimerar vinsten efter skatt för 2011 till 15 Mkr och för 2012 till 34 Mkr. Bahnhof själva har estimerat vinsten efter skatt till ca 23 Mkr inkluderat bokslutsdispositioner, dessa oaktat så blir vinsten efter schablonskatt ca 37 Mkr. Trots denna kraftiga avvikelse så ger man en köprekommendation på bolaget, tack vare dem intressanta tillväxt möjligheterna som onekligen finns.

En rejäl groda i analysen är dock följande stycke:

"Men snittomsättningen hittills i mars på strax under 200 000 aktier om dagen eller cirka 6 miljoner kronor är ändå helt acceptabel, och vi vågar oss på en köprekommendation i Sveriges mest spännande internetoperatör."

Inte någon enskild handelsdag har varit i närheten av att omsätta 200 000 aktier under mars månad. Faktum är att en omsättning överstigande 100 000 aktier per dag enbart skett under ett få antal dagar hitills sedan bolaget listades på Aktietorget.

***

Jag har förövrigt anmält mitt intresse för att teckna i Orasolvs pågående emission. Har dock ingen större förhoppning om att få något utan stöd av teckningsrätter. Anser dock fortfarande att man bör vara aningen avvaktande tills vissa saker har klarnat. Ser fram emot en årsredovisning som förhoppningsvis kan ge klarhet i flertalet av dem.

24 mars 2011

Orasolv genomför årets första förvärv

Orasolv genomförde idag årets första förvärv av en klinik. Kliniken som man förvärvar är Team Englund AB som återfinns i Uddevalla, tillträdet till kliniken blir per den förste april. Kliniken har under det senaste verksamhetsåret omsatt ca 5 mkr och med ett resultat före skatt om 0,6 mkr. Vilket alltså ger en marginal på ca 12%. Positivt är även att kapaciteten innan tillträdet har utökats med ytterligare en tandläkare. Jan Svensson Freij kommenterar även i pressmeddelandet att man planerar för en fördubblad kapacitet på kliniken. Vilket möjliggör att kliniken nästintill uppfyller den målbild som finns per klinik till utgången av 2014.

Efter den pågående nyemissionen så kommer det finnas ca 42 miljoner aktier i bolaget. Min bedömning över resultatet för innevarande år är fortsatt ett resultat före skatt inom kärnverksamheterna på ca 5-7 mkr, motsvarande ungefär 8,8-12,2 öre i vinst per aktie efter schablonskatt. Även att kursen senaste tiden har dragit sig ned mot emissionskursen, så känns det inte för egen del som att det för stunden är något jätteläge att kliva in på.

Den absolut största triggern för mig personligen på kort sikt är famförallt konkret förslag om avknoppning av Orasolv Products, vilket kraftigt förbättrar resultatet koncernen och samtidigt ger den enskilde möjlighet att välja om denne vill investera i båda delarna eller ej.

18 mars 2011

Förvärv av mindre kundstock

Bahnhof förvärvade idag en mindre kundstock från Svenska Stadsnät Örkelljunga AB i Örkelljunga. Vilket bidrar till att öka omsättningen med 1,5 Mkr på årsbasis, med andra ord inget större förvärv men ändå en nyetablering på en ny ort och fortsatt satsning på stadsnäten. Tack vare etablering i Portugal på privatsidan, så kan man på privatkundssidan ta fördel av sina konkurrensfördelar gentemot andra aktörer. Förmodligen kommer man gasa rejält här och komplettera den organiska tillväxten med förvärv.

Vad gäller momsen från Madeira så får jag kanske göra en pudel från mitt tidigare inlägg. Jag hittade en hel del dokumentation från EU och deras direktiv, där Portugals möjlighet att ge bl a Madeira en lägre moms ej var tidsbestämt. Dock efter en del undersökande så verkar det som att det ändå kommer att göras en översyn efter december månads utgång 2014, vad politikerna då beslutar gällande denna form av landsbygdsstöd är dock oklart. Men jag skall fortsätta att söka information gällande detta. En mindre besvikelse, men plåster på såren är ändå att Portugal(21%) dock har lägre moms än vad Sverige(25%) har.

17 mars 2011

I tsunamins spår

Mycket har hänt sedan en av de mest kraftfulla jordbävningarna någonson med efterföljande tsunami svepte in över Japan den 11 mars. Gigantiska skador på materiella ting, men framförallt ett enormt mänskligt lidande. En hel värld har följt utvecklingen efter skalvet och framförallt händelserna kring kärnkraftverken i Fukushima, där man fortfarande inte vet skadorna. Härvid sveper en gigantisk våg om kärnkraftens vara eller icke vara, vilket troligtvis kommer få effekter.


För den som önskar följa utvecklingen i de japanska kärnkraftverken i Fukushima, och önskar aningen mer pålitlig information än vad kvällspressen kan erbjuda, så kan jag rekommendera att föja IAEA:s rapportering på följande länk:

IAEA Update on Japan Earthquake

***

Bahnhofs styrelseordförande, Jon Karlung, var idag med i en artikel i DN och chattade även med läsare kring kommersiella aktörers hot mot integriteten. Högst angelägna frågor som Jon bildar opinion i, samtidigt som det även medför viss gratisreklam för Bahnhof och dess profilering i personlig integritet.

DN: "Kommersiella aktörer hotar internet precis som FRA"
DN: Chatt med Jon Karlung

12 mars 2011

Analys Orasolv - Intressant läge

Orasolv är ett företag som är verksamt inom dentalbranschen och som står på tre verksamhetsben. Orasolv Clinics är bolaget där man skall förvärva och förädla tandvårdsmottagningar, man har där valt att fokusera mot bastandvård. Orasolv Products är bolaget där man utvecklar biokemiska tandvårdsprodukter och flaggskeppet där är Carisolv. Preventum Partners är bolaget där man tillhandahåller kvalificerat affärsstöd till bl a tandvården med tex ekonomiska tjänster, inköpsavtal, konsultinsatser, utbildningar, kvalitetssäkring och verksamhetsutveckling.

Bolaget var från början inriktat på att enbart utveckla biokemiska tandvårdsprodukter. Men för ett par år sedan så bytte man fokus, till att börja förvärva tandvårdsmottagningar och har för avsikt att bli en stor aktör på denna marknad. En marknad som enbart i Sverige beräknas omsätta ca 22 mdkr under 2011 i Sverige. Man äger idagsläget sex egna tandvårdsmottagningar som återfinns i Stockholm(fyra), Göteborg(en) och Degerfors(en). Omsättningen från Orasolv Clinics var under 2010 37,8 Mkr, dock så var inte alla mottagningar i bolagets ägo från årets början. Resultatet för Orasolv Clinics återger man inte i siffror i bokslutskommunikén, utan man framhåller istället att samtliga mottagningar under året har visat bättre resultat jämfört med föregående år.

Preventum Partner hade under 2010 en försäljning om 11 Mkr med ett resultat om 2,6 Mkr före skatt. En verksamhet i bolaget som alltså ger ett bra resultattillskott och har en god marginal. Dock så sjönk rörelsemarginalen från 30% under H1 2010 till 23,6% för helåret. Någon orsak till detta återgavs inte i bokslutskommunikén. Tänkbart är dock att den anordnade konferensen bidragit med extra kostnader under det andra halvåret. Med den lagstiftning för tandvården som trädde i kraft fr o m 1 januari 2011 och som ger ökade krav på kvalitetsstyrning inom sjuk- och tandvården, så borde man inom detta bolag har goda förutsättningar inför detta verksamhetsår.

Orasolv products fortsatte under 2010 med ett negativt resultat om 1,4 Mkr före skatt. Man har under föregående verksamhets året arbetat med att förnya sina patent vilket medför bättre skydd och lägre kostnader. Den produkten som utgör flaggskeppet är Carisolv, som är ett biokemiskt medel för avlägsnande av kariesvävnad. Perio+ är den senaste produkten som bolaget introducerade under Q2 2010, vilket är en produkt som används för rengörning av tandfickor vid tandlossning. Bolagets förhoppning är att användandet av dessa produkter skall öka tack vare nya direktiv. En annan produkt är även Mano+ som är ett handdesinfektionsmedel. Styrelsen meddelade även att man har börjat undersöka möjligheten till särnotering eller partnerskap kring Orasolv Products.

Prognos

Bolagets VD, Jan Svensson Frej, estimerade på Financial Hearings omsättningen för 2011 till ca 80-90 Mkr med befintlig verksamhet. Någon resultatprognos ville han inte där lämna, men redogjorde över rörelsemarginalerna inom branschen som har en median om 13%.

Nedan har jag gjort en sammanställning över de mottagningar som bolaget har förvärvat och data för dessa för verksamhetsåret 2009:

Kosta på dig ett leende – Omsättning 6,1 Mkr – Resultat f skatt 1 Mkr
Hans Molander – Omsättning 3,5 Mkr - Resultat f skatt 0 Mkr
Tyresö tandvårdsteam – Omsättning 6,6 Mkr – Resultat f skatt 0,3 Mkr
Rickard Axelsson – Omsättning 3,6 Mkr - Resultat f skatt 0 Mkr
Tandpoolen – Omsättning 15,5 Mkr - Resultat f skatt 3 Mkr
Aurakliniken – Omsättning 7,3 Mkr - Resultat f skatt 0 Mkr
(Sicklapraktiken HB tillförs mottagningen i Tyresö, uppskattad omsättning 2 Mkr och Resultat f skatt 0,2 Mkr)

Total omsättning 2009: 44,6 Mkr
Resultat f skatt 2009: 4,5 Mkr

Det påbörjade verksamhetsåret blir det första året då samtliga förvärv ingår, vilket kommer leda till en god omsättningstillväxt och resultatutveckling. Satsningar har gjorts på ökad produktionstillväxt och man har återgett att samtliga mottagningar uppvisar bättre resultat än tidigare år. Antar man att man lyckats med 5% organisk tillväxt både för 2010 och 2011, samt en rörelsemarginal om 12% så blir omsättningen under 2011 ungefär 49 Mkr och rörelseresultatet 5,9 Mkr.

Det finns nog god anledning att anta att Preventum Partner fortsätter att utvecklas väl under 2011. Orasolv verkar lyckas bra med att ge Preventum en rejäl kvalitetsstämpel. Den nationella konferens som man arrangerat för kvalitetsledning inom tandvården verkar ha blivit väldigt lyckad och något som förhoppningsvis blir ett återkommande inslag som hjälper till att bygga upp ett riktigt bra varumärke för Preventum. Jag gör ett antagande om att vinsten före skatt uppgår till ca 3 Mkr för 2011

Frågan är då vilken belastning av resultatet den centrala administrationen medför. Orasolv Clinics omsatte under 2010 37,8 Mkr, men något resultat uppger man inte i bokslutskommunikén. Vilket kan tolkas som att rörelsemarginalen var rätt så blygsam. Dock skall det beaktas att vissa investeringar har gjorts inom dotterbolaget, vilket ger fog för lägre rörelsemarginal. Med ett antagande om 5% i rörelsemarginal så hade man ett resultattillskott om 1,9 Mkr från mottagningarna. Orasolv Products hade ett negativt resultat om 1,4 Mkr.

Orasolv Clinics, Preventum Partner och Orasolv Products bidrar då alltså med 1,9 Mkr respektive 2,6 Mkr, belastar med 1,4 Mkr, vilket sammanlagt bidrar med 3,1 Mkr. Resultatet före skatt var för koncernen -3,6 Mkr och indikerar då att övrig verksamhet belastar resultatet med 6,7 Mkr alternativt en betydligt sämre marginal för mottagningarna. Bolaget har dock under året haft en organisation beroende av externa konsulter som har kostat en hel del. Man bedömde besparingspotentialen till 3-3,5 Mkr på årsbasis då man skulle övergå till en ny organisation, med mindre behov av dessa tjänster. En stor del av detta var när nuvarande VD tog över taktpinnen 8/6 och dåvarande VD:n Morten Werner lämnade Orasolv som då var inhyrd. Antar man att bolaget lyckats med hälften av målet under andra halvan av 2010, så återstår ca 2,4 Mkr i besparing.

Med gjorda antaganden ovan så skulle Orasolv kunna nå ett resultat för 2011 om 3,2 Mkr, under förutsättning att Orasolv Products behåller sitt resultat om -1,4 Mkr. Skulle man dock särnotera bolaget så uppgår resultetet till 4,6 Mkr.

Bolaget har även ett mål om att vid utgången av 2014 äga minst 30 kliniker med en omsättning per mottagning som i medeltal är större än 15 Mkr. Detta mål var dock justerat på presentationen vid Operaterrassen där man fördröjt infriandet till 2015.

Frågan är dock hur man skall lyckas finansiera dessa förvärv. Tidigare VD:n, Morten Werner, uppgav i en artikel i Realtid att man betalar ca 3-5 gånger resultatet efter skatt. En prislapp som inte känns särskilt beständig. Även Jan Svensson Frej sa väl mer eller mindre på Operaterrassen att prislappen har börjat stiga i den konsolideringsfas som påbörjats. Antar man att prislappen ligger mellan 5-8 gånger resultatet efter skatt, att bolaget förvärvar 24 kliniker som uppfyller omsättningsmålet, att rörelsemarginalen är 13%, beaktar schablonskatt så förvärvar man bolag som ger ett resultat efter skatt på 34,5 Mkr och där prislappen blir 172-276 Mkr.

Det ser inbjudande ut med målsättningen. Men hur skall bolaget uppnå målet, utan allt för stor utspädning för befintliga ägare. Bolaget aviserade inte helt oväntat en nyemission samma dag som man höll sin presentation som innebär att antalet aktier ökar med 25%, men där befintliga ägare har företrädesrätt. Bolaget får i denna nyemission in drygt 8 Mkr, vilket förmodligen kan vara kapital man behöver för att förvärva 1 eller 2 mottagningar. Vilket man även också gjorde en antydan om på Operaterrassen.


Värdering

Jag tycker bolaget finns i en väldigt intressant bransch och i ett intressant läge. Bolagets inriktning på bastandvård känns även betryggande som förvisso har lägre marginaler men istället är mindre konjunkturkänsligt. Man bör kunna vända till en vinst under 2011 med befintlig verksamhet och påbörja en större expansion tack vare ökade kassaflöden. Det som känns bekymmersamt för stunden är på vilket sätt man skall kunna finansiera expansionen. Hitills så har man betalat ca 1/3 kontant, 1/3 med aktier och 1/3 med optioner att köpa aktier. Fortsätter man med denna strategi fullt ut så kommer det bli en kraftfull utspädning för befintliga ägare.

Sett till det resultat som jag estimerat för 2011 så tycker jag att bolaget i skrivande stund är rimligt värderat(40-50 Mkr). För att kunna ta sig vidare norröver och för att jag ska investera för egen del, så vill se att bolaget kan uppvisa en stabil marginal och en tydlig strategi finns över hur man skall finansiera förvärven. Ett beslut om särnotering av Orasolv Products skulle även öka mitt intresse rejält för bolaget, då det verkar mindre troligt att uppnå någon större lönsamhet på kortare sikt trots intressanta produkter.

9 mars 2011

God utveckling i Alltele

Utvecklingen i Alltele har under de senaste dagarna varit god, mycket tack vare någon/några som nettoköpt rejält med aktier via Carnergie under ett antal dagar. Det är dock inga insider som har rapporterat några köp. Men det är positivt att trots stora utförsäljningar från Avanza och Nordnet så har kursen stått emot bra och stigit.

8 mars 2011

Bahnhofs prognoser - något att förlita sig på?

Bahnhof är, som jag tidigare skrivit, ett av få bolag på Aktietorget och överhuvudtaget som lämnar så pass detaljerade prognoser om kommande verksamhetsår. Bolaget har sedan det noterades en serie om tre verksamhetsår där prognoser har lämnats, man har dock även varit frekventa i justeringar av lämnade prognoser. Under dessa tre år så har man vid delårsrapporterna justerat prognoserna sex gånger av nio möjliga. Dessa justeringar innefattar åtta förändringar prognostisering av omsättning och resultat. Det intressanta och positiva är att av dessa åtta justeringar, så är sex av dessa uppskruvningar och enbart två nedskruvningar. Utifrån de prognoser som avlämnats i boksluten så har man enbart missat prognosen för omsättning vid ett tillfälle samtidigt som prognosen över resultatet alltid har infriats.

Nedan är de prognoser som tidigare har lämnats och uppföljning med utfallet:

Prognos 2008
Omsättning 111 Mkr
Rörelseresultat 5,5 Mkr

Utfall 2008
Omsättning 127 Mkr
Rörelseresultat 10,9 Mkr
Resultat efter skatt 6,6 Mkr (rörelseresultatet belastat med schablonskatt)

Justeringar under 2008
Q1: Prognosen för omsättning skrivs upp till 121 Mkr
Q2: Prognosen för omsättning skrivs upp till 125 Mkr samt vinstmarginal(efter skatt) skrivs upp till lägst 6%, motsvarande ca 7,5 Mkr
Q3: Prognosen för vinstmarginal(efter skatt) skrivs ner till lägst 5%, motsvarande ca 6,3 Mkr

Prognos 2009
Omsättning 162,9 Mkr
Rörelseresultat 14,8 Mkr

Utfall 2009
Omsättning 187,5 Mkr
Rörelseresultat 16,2 Mkr

Justeringar under 2009
Q2: Prognosen för omsättning skrivs upp till 178 Mkr

Prognos 2010
Omsättning 250 Mkr
Rörelseresultat 20,9 Mkr

Utfall 2010
Omsättning 237,2 Mkr
Rörelseresultat 35,4 Mkr (22,2 Mkr engångsposter exkluderat)

Justeringar under 2010
Q1: Prognosen för rörelseresultatet skrivs upp till 22,3 Mkr
Q2: Prognosen för omsättning skrivs ned till 235 Mkr samt rörelseresultatet skrivs upp till 26,3 Mkr

7 mars 2011

Angående momsklippet för Bahnhof

Det har på vissa forum mm förekommit diskussioner om huruvida Bahnhofs momsklipp från Portugal är beständigt eller ej. Främst har det sitt ursprung i vad Allteles vd, Ola Norberg, sade i en presentation på Financial Hearings att Bahnhof drog nytta av ett förbehåll vad gäller moms inom EU som sträcker sig fram till 2014.

Bahnhof har utvärderat denna modell extremt noga, innan man valde en etablering av ett dotterbolag i Madeira och även låtit externa experter granska upplägget. Det förbehåll som finns om en skatteundantagszon för tex Madeira, försvinner mycket riktigt 2014. Men det förbehållet berörs inte Bahnhof av, utan förutsättningarna kommer att vara intakta med nuvarande regler även efter 2014.

Ska skriva ett mer utförligt inlägg om detta senare och efter ytterligare faktainsamling.

6 mars 2011

Analys på Alltele – Från omsättning till vinst

Ytterligare ett telekombolag som är intressant är uppstickaren Alltele. Bolaget bildades så sent som 2002 och man erbjuder fast och mobil telefoni-, bredband- och tv-tjänster till hushåll samt SME-segmentet. Bolaget har, tillskillnad från Bahnhof i min andra analys, valt att växa i princip uteslutande via förvärv.  Sedan 2007 har nästa 20 st olika förvärv genomförts i olika storlekar.  Många utav förvärven är mindre teleoperatörer som inte lyckas uppnå kritisk massa och kunnat uppnå skalfördelar. 
Alltele har i och med tre tidiga förvärv på 2011 lyckats ”säkra” en omsättningsökning om 90 Mkr på årsbasis, varav det förvärvade bolaget Blixtvik AB står för ca 70 Mkr av dessa.  Samtliga förvärv har kunnat genomföras utan någon utspädning för befintliga ägare.
Föregående verksamhetsår blev inte helt oväntat rekordmässigt både vad gäller omsättning och resultat. Under 2010 så ökade Alltele sin omsättning med hela 62%, mycket tack vare genomförda förvärv. Tyvärr så redovisar man inte hur många kunder man har och inte heller dess nettoförändring.  Allteles VD, Ola Norberg, kommenterar i bokslutskommunikén omsättningsökningen och  hänvisar den till en konsekvent genomförd förvärvsstrategi och en betydande organisk tillväxt främst på företagssidan. Man uppger i kommunikén en organisk tillväxt i företagsaffären med 40% för 2010, men inga siffror för privatsidan vilket indikerar att man i bästa fall åtminstone behåller sina kunder totalt sett där. 

Glädjande nog så säger man åtminstone att man har en stabil organisk ökning på marknaden för IP-telefoni och bredband. Men helt klart så är det önskvärt att man framöver redovisar utvecklingen över antalet kunder, för att bättre kunna skapa sig en bild över utvecklingen.
Resultatet hade dock inte samma goda utveckling under 2010, EBITDA ökade med 25,7% och rörelseresultatet ökade med 35%.  Alltså så ökade kostnaderna snabbare än intäkterna för 2010. Studerar man detta närmare så är det enbart produktionskostnader och teleutrustningen som bidrar till marginalförsämringen.  Dessa kostnader ökade med 81,7% under föregående år, att jämföra med omsättningsökningen om 62%.  Studerar man vilken resultatpåverkan de olika kostnadsposterna har bidragit med utifrån en oförändrad EBIT-marginal från 2009 så blir det enligt nedan.
Kostnaderna för produktion och teleutrustning bidrog med en resultatförsämring om 27,1 Mkr för 2010. De övriga kostnadsposterna har dock haft en väldigt positiv utveckling och bidragit till en resultatförbättring.  Posten övriga externa kostnader ökade med ca 46% och bidrog därmed till att förbättra resultatet med 3,3 Mkr för helåret. Personalkostnaderna ökade med ca 31% och gav därmed ett bidrag om 13,2 Mkr till resultatet. Avskrivningarna ökade med  ca 21% och gav därmed ett bidrag om 8 Mkr till resultatet.
Just utvecklingen vad gäller personalkostnader och övriga kostnader är väldigt positiv och visar på tydliga synergier då man växer.  Hade man enbart lyckats behålla sin bruttomarginal för föregående år, så hade rörelseresultatet ökat med ca 16,5 Mkr. Enbart tack vare skalbarheten från personal och övriga kostnader.  Alltele har haft en sjunkande bruttomarginal sedan Q1 2009, då man nådde upp till 42%. För det senaste kvartalet så var man nere på låga 32,1%. Att förvänta sig är att bruttomarginalen kommer att ligga inom spannet 30-40%, med en förmodan om dem nedre regionerna i det spannet. Men en väldigt god resultatutvecklingen kommer att nås om man enbart lyckas ligga kvar på denna nivå.

Att bolaget för första gången lämnar utdelning till sina ägare kom som en överraskning i bokslutskommunikén. Något som förvisso känns som en skänk för plåster på såren för den svaga resultatutvecklingen under Q4. Man kommunicerade även att styrelsen antagit en utdelningspolicy om att 40-60% av nettoresultatet framöver kommer att delas ut till ägarna.

Prognos
Bolaget kommer att öka omsättningen skapligt under 2011, mycket tack vare de genomförda förvärven under början av 2011. Både Remium och Redeye estimerar omsättningen till 480-490 Mkr för 2011. Det vore inte heller helt oväntat om något förvärv ytterligare förvärv sker under 2011. 

Mycket fokus har tidigare legat på omsättningstillväxten och att man har klarat den med skaplig lönsamhet. Detta fokus borde under detta år flyttas över mot marginalförbättringar. Det är speciellt tydligt med den prognos som bolaget lämnade vid slutet av 2009 då man förväntade sig en omsättning på 300 Mkr för 2010, ett EBITDA resultat på 50 Mkr och ett rörelseresultat på 30 Mkr. Prognosen för omsättning slår man med råge, medans man missar resultatmålen med god marginal.
Uppenbarligen har man haft betydligt svårare att integrera de förvärvade verksamheterna under 2010 och bolaget har framförallt lyft fram Spinbox i detta sammanhang. Bolagets VD uppgav dock i en intervju med Introduce att man sedan i slutet av 2010 och början av detta år börjat jobba betydligt mer med omstrukturering i detta bolag. Vad gäller de nya förvärven av kunder från Bredbandsbolaget samt e-Phone så borde dessa inte medföra några större kostnader för integrationen. Dock vad gäller Blixtvik så övertar man även personal och med tanke på bolagets storlek så kan nog detta förvärv medföra merkostnader på ett par miljoner kr för att integrera verksamheten.
Vad gäller den lämnade prognosen för 2010, så tror jag att man åtminstone under 2011 kan leva upp till lämnade resultatmålen. Vilket skulle innebära en EBITDA-marginal om ca 10,3% och en rörelsemarginal om ca 6,2%. Uppnås detta så blir resultatet per aktie efter schablonskatt ca 1,75 kr. Inget hisnande resultat direkt, men kassaflödet från verksamheten före förändringar i rörelsekapitalet blir ca 39 Mkr eller 3,60 kr per aktie.
 
Värdering
Bolaget värderas i dagsläget till ett P/e-tal om 24,3 och en EV/EBITDA-multipel om 5,25 utifrån redovisat resultat för 2010. Vilket för den som enbart fokuserar på nedersta raden kan se avskräckande ut.  Men man generar redan idag starka kassaflöden om ca 3,2 kr/aktie, vilket enbart utifrån resultatet för 2010 borde kunna ge någon krona till på aktiekursen.
Ser man dock det som väntar runt hörnet i form av skalfördelar och resultatförbättring så ser det väldigt intressant ut. Bolaget har satt upp fyra olika mål som skall vara uppfyllda senast vid utgången av 2012. Dessa är att minst omsätta 650 Mkr, en EBITDA-marginal överstigande 20% , en rörelsemarginal överstigande 10% samt att verksamheten skall generera starka operativa kassaflöden. Omsättningsmålet bör inte utifrån de starka kassaflöden som genereras vara särskilt svårt att uppnå. Men frågan är om man kan närma sig de resultatmål som är uppsatta eller ej. Med nuvarande kurs så kan man inte direkt påstå att marknaden tror att man kommer liggare i närheten utav några av dessa resultatmål.
Det är dock inga extremt höga resultatmål, då det är liknande resultat som uppnås bland dem större aktörerna. Om man ändå betraktar bolagets mål som ett best case scenario så skall bolaget från 2013 uppnå ett EBITDA-resultat om 130 Mkr och ett rörelseresultat om 65 Mkr, vilket ger ett resultat per aktie om ca 4,1 kr och en EV/EBITDA-multipel om ca 1,46. En rimlig värdering på Alltele inom 1-2 år om detta är på väg att uppnås ligger då troligen kring 55-65 kr.

En rimlig värdering på Alltele för 2011 vore en EV/EBITDA-multipel om 6 för innevarande år. Det innebär isådanafall en riktkurs på 6-12 månader om ca 27 kr.

4 mars 2011

En ny analys

Till helgen så analyserar jag ett mindre telekombolag, men som har valt en helt annan tillväxtstrategi än Bahnhof. Detta bolag uppvisar idagsläget en betydligt blygsammare vinst, men har ett väldigt bra EBITDA resultat.

28 februari 2011

Analys av Bahnhof

Bahnhof fortsätter att imponera med sin organiska tillväxt. I bokslutskommunikén för 2010 så landade den på 27% för helåret. Bolaget har även under den andra halvan under 2010 börjat ta ett par viktiga steg för fortsatt tillväxt och lönsamhet. Man påbörjade en omorganisering där företagskunder läggs i ett bolag och privatkunder i ett annat.

Man påbörjade även under det gångna året expansion ut i Europa och valde att påbörja sin första etablering i Portugal. Som val av just Portugal framhölls att situationen liknade den i Sverige för 10 år sedan där telemonopolen har luckrats upp, men det finns ännu ingen sammanhängande tanke om hur bredbandsutbyggnaden ska ta fart. En annan god anledning är att momsen är betydligt lägre(16%) jämfört med i Sverige(25%). Därför så har samtliga privatkunder flyttats över till bolaget i Portugal och innebär att för dem svenskar kunderna så blir skillnaden i momssats 9%.

Bolaget genomförde under 2010 ett viktigt strategiskt förvärv då man köpte telekomoperatören Sting Telecom som omsätter ca 25 Mkr per år. Sting Telecom kommer inte initialt att tillföra någon större vinstökning, man uppgav på sin hemsida att deras årsprognos var ett positivt EBITDA-resutat för 2010. Men med denna investering så förstärker Bahnhof sin tjänsteportfölj ytterligare och man kommer även över en kundstock som sträcker sig utanför Sveriges gränser(Norge och Storbritannien).

Prognos

Bahnhof har sedan tidigare haft ett mål om att vid utgången av 2012 omsätta en halv miljard kronor och med vinstmarginal(före skatt) om minst 10%. Detta mål reviderades i bokslutskommunikén och en prognos för 2011 lämnades. Prognosen för 2011 pekade på en omsättning om 330 Mkr, vilket skulle innebära en tillväxt om ca 39%. Vinsten för 2011 prognostiserades till 50,3 Mkr före skatt, vilket skulle innebära en vinstmarginal(före skatt) om 15,2%. Vilket vittnar om att en kraftig nettomarginalförbättring sker i och med att privatkunderna har flyttats till dotterbolaget i Portugal.

Vad gäller målet för 2012 så lämnade man i bokslutskommunikén två möjligheter. Fortsätter man att uteslutande växa organiskt så siktar man på en omsättning på 425 Mkr för 2012 och en vinst marginal på ca 14%. För att nå en omsättning om 500 Mkr så fastställer man att det behöver ske genom förvärv och att det isådanafall sker med en sämre rörelsemargina till ungefär 11%.

Bahnhof är ett av få bolag som på Aktietorget men även OMX lämnar sådana detaljerade prognoser för kommande verksamhetsår. Den som har följt Bahnhof sedan tidigare vet att man sällan skruvar ner sina prognoser, utan att dessa i regel är konservativa och tvärtom har justerats uppåt.

De kommentarer som lämnas för prognosen för 2011 är att underlaget bygger på en försiktig analys av faktureringen för januari månad. Min bedömning utifrån tidigare prognoser från Bahnhof är att man mycket väl kan förvänta sig det som lämnats i denna prognos. Vilket innebär en vinst före skatt om 50,3 Mkr och ett resultat per aktie om 3,55 kr om man bortser från bokslutsdispositioner. Med prognosen så blir EBITDA för 2011 72 Mkr

Värdering

Bahnhof tillväxt är fortfarande hög och värderingen bör därför tillåtas vara högre så länge man växer. Bolaget har under 2010 handlats på P/E-tal runt 15 efter kända prognoser. För att ha marginal utifrån att prognosen inte skulle införlivas så känns en värdering utifrån samma P/E-tal för hög. Utifrån den prognosen så anser jag en värdering på ett P/E-tal kring 12 är lagom försiktig, vilket är strax ovanför vad de större aktörerna värderas till men med betydligt sämre tillväxt. En EV/EBITDA multipel runt 6 känns också rimligt, vilket också det ligger i linje med betydligt större aktörer men som har betydligt sämre tillväxt.

En rimlig kurs i dagsläget med ett P/E-tal om 12 blir sådanafall ca 42,60 kr, om man bortser från bokslutsdispositioner. Utifrån en EV/EBITDA multipel om 6 så skulle en rimlig värdering vara 432 Mkr, vilket motsvarar en kurs om ca 41,40 kr. Ett medel av dessa två värderingar blir 42 kr, vilket jag även sätter som riktkurs.

27 februari 2011

Startar bloggen

Jag har under väldigt många år följt diskussionerna på diverse aktieforum och chattar, främst under nicket Guardian/knugen85. Jag har inte varit någon större aktiv skribent, utan mest använt dessa ställen för att inhämta information och tips. Nu kör jag igång denna blogg för att informera kring de mindre tillväxtbolag som jag anser vara intressanta och kan rekommendera, det är dock upp till var och en ifall det är något man vill köpa. Jag kommer även skriva om en del saker av mer privatekonomisk karaktär.